Carta do Economista: preços dos ativos ensaiam recuperação

O mês de abril deu continuidade ao cenário de março. Os países mantiveram as cidades fechadas e a atividade econômica restrita. Consequentemente, algumas regiões já mostram redução do número de mortes e novos infectados e, apesar de essas políticas agravarem a crise mundial, os preços dos ativos têm ensaiado uma recuperação.

Na União Europeia e nos Estados Unidos, os programas fiscais tentam mitigar os impactos econômicos da pandemia, ao mesmo tempo que seus bancos centrais (BCs) mantém a liquidez, os juros baixos e a expansão do crédito.

Essas também foram as medidas tomadas pelo BC brasileiro. Por outro lado, o governo federal deu início ao pagamento do “coronavoucher” e a MP 936 começou a ser aplicada.

Neste cenário de menor instabilidade, os mercados financeiros internacionais mantiveram a tendência de valorização em abril e o Brasil seguia o mesmo caminho. Porém, a saída do ex-juiz Sérgio Moro do Ministério da Justiça trouxe mais instabilidade ao país.

Mercado externo

A pandemia está perdendo força na Espanha, na Itália e na Alemanha. Bem como, nos EUA, onde os dois estados com maior número de casos, New York e New Jersey, apresentam queda dos índices de mortes e de contágio.

Com a queda do número de novos infectados, os governos começam a definir diretrizes para a reabertura da economia.

Este cenário de maior estabilidade em abril, proporcionou aos mercados financeiros uma recuperação dos preços dos ativos, que foram severamente deprimidos durante o pânico de março.

No entanto, a economia está sofrendo devido à prolongada quarentena, apesar de as políticas monetárias e fiscais, que continuam sendo implementadas. Por exemplo, o Federal Reserve Bank (Fed) continuou sua agressiva compra de títulos públicos e privados para manter a liquidez e expandir o crédito.

Além disso, ao final do último mês, o banco americano ainda manteve inalterados os juros, hoje a 0.25% ao ano. A novidade foi a eliminação do requisito de compra de papéis de empresas com grau de investimento.

Do lado da política fiscal, o pacote de $ 2.2 trilhões do governo dos EUA teve reforço. Como os $349 bilhões às pequenas empresas já haviam sido exauridos em meados de abril, o Congresso liberou mais $ 484 bilhões.

O Gráfico II mostra que políticas similares estão sendo implementadas pelos governos de outros países também.  Mas, a despeito destas políticas, a queda da atividade econômica continua.

Entre as maiores economias, três já liberaram os dados sobre o desempenho do PIB no primeiro trimestre de 2020. Em suma, todas tiveram forte retração: China de 6.8%, EUA de 4.8% e União Europeia de 3.8%.

Segundo o FMI, o crescimento mundial esperado para 2020 é de -3%. Mas, o impacto será diferente entre as regiões.

No geral, o PIB dos países desenvolvidos deve cair 6%. Mas, a Zona do Euro deve sofrer mais que o Reino Unido e os Estados Unidos, como ilustra o Gráfico III:

Por outro lado, entre os países emergentes, China e Índia ainda vão ter crescimento positivo em 2020, enquanto Brasil, México e Rússia vão ter queda do PIB em torno de 5%.

Volatilidade e os preços dos ativos

À medida que os dados sobre a pandemia e sobre o desempenho econômico vão sendo gerados, o mercado é capaz de estimar melhor os impactos sobre a economia, reduzindo a incerteza.

Mas, a despeito da recuperação dos preços dos ativos, devemos apontar possibilidades de que a volatilidade volte a aumentar, levando a novas quedas.

Afinal, os planos de reabertura das cidades e das empresas podem ser frustrados, com o recrudescimento do número de novas mortes pela COVID-19 e/ou de infectados.

Além disso, devido à pequena quantidade de dados disponíveis até agora, a queda do PIB pode ser muito maior do que a estimada até o momento. Caso se concretize, o mercado pode ter nova correção de preços dos ativos e aumento da volatilidade.

Outro exemplo de como novas informações podem afetar os preços dos ativos financeiros veio do mercado de petróleo. A queda dos preços do petróleo reduz custos e beneficia todas as empresas, à exceção dos produtores.

Mercado interno

Tanto a inflação quanto o crescimento esperados caíram bastante em abril, refletindo os impactos da pandemia. Na última semana, o Focus indicava expectativas de inflação de 2.2% e de crescimento de -3.34% em 2020 – em março o crescimento esperado era de -0.48%.

O Focus também aponta para novas reduções da Selic, cuja expectativas para o fim de 2020 é de 3%. Nesse sentido, as medidas públicas têm sido determinantes.

Graças à MP 936, as empresas puderam negociar reduções de salários e de carga horária, o que ajudou a reduzir o desemprego. Além disso, o pagamento de impostos federais (PIS/Cofins) tiveram seus vencimentos postergados em 90 dias.

Em suma, diante à restrição de endividamento do governo federal, o percentual do PIB que vai ser usado nestas medidas fiscais é menor do que os anunciados pelos países desenvolvidos. Contudo, podem apresentar algum efeito positivo sobre a recessão.

Ao mesmo tempo, o Banco Central do Brasil (BCB) continua gerando liquidez e aumentando o crédito.  Entretanto, devido à alta concentração bancária no Brasil, esta medida deve ter impacto muito limitado.

Além disto, o efeito colateral das políticas monetárias do BCB têm sido aumentar a depreciação do real frente às moedas dos países ricos. Situação apresentada no Gráfico IV:

Como o BCB tem seguido as expectativas do mercado, devemos ter uma nova redução da Selic na reunião do Copom, prevista para os dias 5 e 6 de maio. Consequência disso será o aumento da volatilidade cambial.

Por fim, embora estivesse seguindo os mercados internacionais desde o início da crise do Coronavírus, no dia 24 de abril, o mercado acionário brasileiro caiu forte com a saída do ex-juiz Sérgio Moro.

Instabilidade política

Caso a instabilidade criada pela saída de Moro tenha efeitos permanentes sobre a credibilidade do governo, novas reduções da Selic acarretarão seguidas desvalorizações do real. Afinal, haverá uma combinação entre queda de juros e o aumento do risco país.

Como mostra o Gráfico V, ao fim de abril, o risco Brasil voltou aos níveis que vigoravam no mês anterior, durante o pânico que tomou conta dos mercados financeiros internacionais:

Há três cenários possíveis de acordo com o atual cenário político brasileiro:

No primeiro, o governo é impactado apenas no curto prazo, mantendo o controle da política econômica e da iniciativa das reformas no Congresso.

Até o momento, a discussão das políticas fiscais para combater o Coronavírus, levou à suspensão da tramitação de outras pautas. Contudo, estas são essenciais para que o Brasil recupere o crescimento após a pandemia.

Neste cenário, o governo continua negociando com o Congresso o andamento das reformas, visando melhorar o ambiente de negócios e os fundamentos macroeconômicos.

Já nos outros dois, o efeito da substituição feita no Ministério da Justiça é o enfraquecimento permanente do governo de Bolsonaro. 

Por fim, embora com baixa probabilidade de ocorrer no momento, devemos levantar a possibilidade de outros cenários, nos quais a recessão pode ser agravada e, consequentemente, a recuperação mais lenta.

No primeiro, tem-se a interrupção das reformas, mas sem a perda do controle fiscal (como o governo Temer). No segundo,  além destas duas consequências negativas, os fundamentos fiscais pioram, o que causaria aumento da inflação.

Renda Fixa nos Estados Unidos

Após o pânico de março, o último mês foi de recuperação. A queda e a estabilização dos retornos dos títulos americanos sinalizam que a demanda por proteção ainda continua alta, mas estável nos mercados mundiais. Dados presentes no Gráfico VI:

Nesses momentos de maior volatilidade, a busca de proteção pelos investidores leva ao aumento da demanda por dólares e pelos títulos do tesouro americano. Em consequência ao aumento da demanda, o dólar aprecia e os preços dos títulos sobem, gerando queda dos retornos.

Assim, os títulos dos países emergentes, fizeram a trajetória contrária em março. Porém, ao passo que a incerteza atual diminuir, estes títulos devem sofrer valorização.

Renda fixa no Brasil

Durante grande parte do mês de abril,  à medida que o mercado internacional se estabilizou, os efeitos do Coronavírus foram sendo precificados. Dessa forma, a demanda por proteção foi reduzida.

Consequentemente, os títulos do governo brasileiros que estavam em queda de preços e aumento dos retornos, inverteram suas tendências. Como apresentado no Gráfico VII:

No entanto, a tendência sofreu nova mudança de direção, devido à saída de Moro. Caso as reformas sejam aprovadas no Congresso, esta queda de preços apresenta uma boa opção de investimentos para os investidores com maior apetite para o risco.

Renda variável e ações nos EUA

Em abril, o mercado acionário deu continuidade à recuperação dos preços dos ativos, iniciada ao fim do mês anterior. Entre outros Índices que mantiveram reduções, o NASDAQ, em particular, zerou as perdas de 2020, como mostra o Gráfico VIII:

Esta situação deve-se às informações de que o isolamento social está sendo bem-sucedido no combate à pandemia.  

Além disso, a forte recuperação das últimas semanas indica que a expansão monetária do Fed está contendo os efeitos negativos da quarentena sobre o valor de mercado das empresas.

As dúvidas que permanecem englobam a sustentabilidade dessa retomada. Afinal, a longevidade e a intensidade do Coronavírus, bem como os efeitos das políticas públicas vão definir o crescimento do país em 2020.

De qualquer forma, a recessão no mundo deve retardar maiores valorizações das ações no curto prazo.

Apesar da recente recuperação dos preços das empresas, uma estratégia “buy and hold” ainda parece apropriada para aqueles que podem pensar num horizonte mais longo.

Renda variável e ações no Brasil

No último mês, o único momento em que o Ibovespa se descolou foi no dia da saída de Moro do governo, caindo fortemente enquanto os mercados mundiais mantiveram a valorização.

Poucos dias depois, o mercado brasileiro já havia revertido as perdas e recuperado a tendência de valorização. Entretanto, esta tem sido bem menor do que a vista no mercado americano.

Como ilustra o Gráfico IX, enquanto o S&P 500 já devolveu a maior parte das perdas de 2020, o Ibovespa ainda mantém queda de 30%:

Há várias razões para esta situação atual. Primeiro, a capacidade da política monetária expansionista do BCB atingir as empresas é pequena, devido à concentração bancária no Brasil.

Em segundo lugar, as políticas fiscais para mitigar os impactos do fechamento das cidades sobre as empresas foram bem tímidas no Brasil. Basicamente se limitaram a postergar impostos e à liberações trabalhistas. Por fim, o ambiente político oscilou bastante.

Assim como no caso americano, vamos a analisar a estratégia “buy and hold”, para aproveitar a grande queda de valor de mercado das empresas brasileiras. Para tanto, temos que vislumbrar cenários de longo prazo e perspectivas para além de 2020.

É possível recuperar a tendência de valorização do mercado acionário brasileiro, uma vez precificados os efeitos do Coronavírus. Mas, tanto a retomada quanto a manutenção dependem do crescimento da economia do país.

Por fim, nossa recessão pode ser mais longa e profunda. Neste caso, a tendência de recuperação do valor das empresas tende a não se manter e a estratégia “buy and hold” deve ser repensada.

Autor

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  • PhD em Economia pela Universidade de Minnesota (EUA), pesquisador visitante do Federal Reserve Bank of Minneapolis desde 1999.
  • Foi fundador, diretor acadêmico e professor da Fucape Business School, além de professor visitante da Universidade do Arkansas, possui mais de 90 trabalhos publicados nas áreas de comércio e finanças internacionais, crescimento e desenvolvimento econômico e organização industrial.
  • É editor associado da Revista Brasileira de Economia (RBE), Brazilian Business Review (BBR).

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